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教授觀點 | 上海高級金融學院教授嚴弘:從財富管理的視角 看地產金融的發展

上海交通大學上海高級金融學院 2020-09-01 瀏覽量: 1735

8月11日,主題為"經濟新常態下 大資管破局之路"的第四屆地新引力峰會,在上海重磅開幕。峰會同時進行現場直播,收看觀眾達23.5萬人次。千余名來自政府協會、房地產商、金融機構等行業精英、資管大咖、私募管理人、專家學者、媒體記者、以及眾多投資精英齊聚一堂。上海交通大學上海高級金融學院學術副院長、金融學教授嚴弘老師應邀參加“峰會之資產管理論壇”并與會發表“從財富管理的視角 看地產金融的發展”的主題演講。

房地產行業發展,為居民財富的增加帶來巨大推動作用

嚴教授從房地產行業二十多年的發展歷程開始,介紹房地產行業的變遷。房地產行業從剛起步到目前的繁榮發展走過了一段很長的路,房地產行業也正趨于成熟,特別表現在城鎮化率從當初的33.4%提升到去年年底的60.6%;房地產行業在我們整個國民經濟中所占的地位也是舉足輕重的,因為房地產以及房地產所拉動的行業所占GDP的比重在1/3以上,對于整個國民經濟的增長起到了重大的拉升作用,也帶動了很多相關行業的發展;我們居民財富也隨著房地產行業的發展有所增加,據統計去年全民的居民財富已經達到了450萬億-500萬億之間,很大一部分居民財富都來自于房地產資產估值的增加。財富水平的增加,也使得整個社會的消費水平也隨之而升,這就是過去幾年我們常談的消費升級。疫情來了之后,消費升級是否能夠持續,這是我們需要重新考量的事情。

房地產行業現在也面臨著一系列的挑戰。這一系列的挑戰,造成了我們房地產政策的搖擺不定。如果房價太高的話,就會抑制社會消費水平的進一步提升,大家都把錢放在房子里了,就沒有多余的資金來進行消費。但另一方面,假如我們抑制房價政策過緊,又會影響整個房地產行業的發展,從而影響房地產行業對其它行業的帶動作用,對整個經濟增長也會帶來阻礙。房地產行業政策的搖擺不定,使很多房地產企業感到無所適從。另外,房地產企業也面臨融資的困境。從整個房地產行業的發展以及我國經濟在過去20多年的增長過程當中,我們可以看到,經濟的增長在一定程度上得益于貨幣的超發,而貨幣的超發也使得我們整個房地產的價格也是漲到了目前這個非常高的水平。超發的貨幣很難再收回去,在一個房價相對高的情況下,如何消化我們現有的存量就是一個重要的課題。

房地產作為資產,和財富管理是有相輔相成的關聯。在整個房地產發展的過程中,銀行和信貸行業是居民財富的主要載體,它們通過對房地產行業各種渠道的融資支持推動了整個房地產的發展。房地產價格的上漲也給居民帶來了顯著的財富效應。但是另一個方面,房地產資產在整個居民財富結構中非常集中。央行2019年城鎮居民家庭資產負債情況調查顯示,在我國家庭資產中,實物資產占80%左右,其中住房就占到60%左右。

房地產資產在居民財富結構中的過度集中,隱含著風險。在居民財富結構中,高度集中的房地產資產的配置,一方面造成了流動性缺失,因為房地產資產的交易并非迅即,而且受政策限制較多;另一方面使得整體財富水平對房地產行業風險敞口比較大。假如整體房地產價格出現一定程度的波動,那對于財富水平的影響以及對整個國民經濟的影響都比較大。所以這也是為什么有些人認為從某種程度上來說是房地產綁架了我們整個宏觀經濟政策。之所以綁架,就是因為房地產資產在我們居民財富結構中占的集中度過高,在整個國民經濟中的地位特別顯著。這種情況下,我們就需要從財富管理的角度,去理解如何管理好房地產資產。

財富管理的核心就是資產管理。房地產作為一種資產,在整個財富管理的過程當中,需要進行妥善的管理。那如何進行管理?就是要盤活存量。盤活存量就是要改善現有存量資產的流動性,這就是地產金融所能夠給我們帶來的一系列的作用。恒大研究院去年所做的各國的資產價格結構對比研究顯示,將房地產資產的價值跟其它的主要金融資產,比如股市和債券的資產價值,做一個對比,那么整體來說,美國金融資產價值比重是要高于房地產價值的,而中國的地產資產,主要是住房資產,的價值是遠遠高于金融市場的價值。我國資產的流動性和整個資產配置的結構,和美國相比還是有很大的差別的。雖然從整個結構來說,我國與英國、法國和德國比較像,但是從房產價值的比例來說,我國還是處在比例失調的狀態。這就需要我們地產金融,能夠更好地盤活存量,將實物資產金融化、證券化,從而能夠使得地產資產在我們整體的財富資產中占一個合理的比重。

地產金融可以從兩個方面來推動房地產行業的進一步的轉型和升級

第一個方面,地產金融可以幫助房地產企業拓展融資渠道和融資模式。傳統上,房地產企業大都是通過間接融資模式來進行融資。所謂間接融資,就是投資方與項目之間沒有直接關聯的融資模式,從投資的角度來說,更多是提供固定收益。對開發商來說,他們通過間接融資所獲得的融資成本相對也比較高。通過地產金融的一些直接融資模式的運營,是可以改變融資渠道的局限性,能夠提高直接融資的比例,如通過資產證券化。

整個資產證券化的發展在過去幾年還是比較迅猛的。資產證券化的模式主要包括以住宅抵押貸款作為底層資產的資產證券化產品叫做RMBS;或者以商業地產抵押貸款為底層資產的資產證券化產品叫CMBS;這兩種產品都是以債權型的收益實現的金融產品。而以股權的模式實現的證券化的產品,叫REITs,或者叫地產投資信托基金,以私募投資基金的模式直接對地產項目進行投資。這兩種是直接的融資模式和渠道,可以幫助拓寬整個房地產企業的融資渠道,并開拓它的運營模式,從而能夠幫助房地產企業從原來的重資產模式轉向輕資產的物業管理公司的模式。這是一種比較重要的模式轉型。

第二個方面,從投資人的角度,地產金融能夠提供與房地產或者不動產相關的金融資產。金融資產一般具有可交易性。若有資金投入到與房地產或者不動產相關的金融資產,比如資產證券化產品或者REITs,你可以像買股票和債券一樣,不需要有很多的資金,就形成一個對于房地產資產的風險敞口,成為我們資產配置中的一個非常重要的部分。因為地產資產的收益與其它資產的收益相關性不是特別高,同時又有比較強的抗通脹的能力,所以從資產管理的角度來說,是對資產組合的一個重要補充,所以是一個非常好的投資標的。

從整個資產證券化市場的發展歷程來看,雖然在中國十幾年前就出現了資產證券化的產品,但是整個市場實際上從2014年才開始有一個比較迅猛的發展,因為政府出臺了一系列新的政策,來鼓勵盤活存量,鼓勵資產證券化市場的發展。到2019年底,資產的發行總量超過了2萬億。2020年上半年,受疫情的影響,發行量下降很大,但是從存量來說,到今年年底,還是能夠有比較大的提升。其中信貸資產證券化主要在銀行間市場,其一半以上的產品是基于房貸作為基礎資產的資產證券化產品RMBS。而從交易所掛牌的企業資產證券化產品來看,CMBS占到3%,類REITs 占到2%,還有基礎設施占到3%,總體占約8%,規模不是很大,還有很大的發展空間。

不動產投資信托在未來幾年應該有一個比較好的發展機遇

不動產資產證券化產品既包括債權類產品,也包括股權類的產品,如REITs。股權類的資產更能夠體現出來跟地產風險的關聯性,在配置不動產資產的時候,它是一個非常重要的投資工具。而REITs的收益里,既包含了底層資產所產生的現金流的收益,也包含了底層資產的升值,具有非常強的抗通脹的能力??傮w來說,REITs的收益與其它金融資產的收益相比,有很大的差別。從全球角度來看,過去20年REITs的平均年化收益達到10%左右,相對其它金融資產的收益有很大的優勢。2020年4月底推出的《關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金試點工作的通知》對發展中國REITs市場有著很大的推動作用。

與地產相關的資產證券化產品的發展也面臨一系列新的挑戰。一方面是因為目前整個資產證券化市場的發展還是以發行主體信用為基礎的模式來進行的,對于底層資產的信息披露還不是很健全,信息透明度也比較差,這影響了市場的定價和交易。而以商用地產租金支持的CMBS規模不大,其發展也受整個經濟走向的影響。而雖然有很大的市場需求,但是REITs在中國的發展還有一定的障礙。這些障礙一方面是稅收政策的約束,另一方面是我們對底層資產的資產管理能力以及底層資產的收益水平不足。最近推出的基礎資產設施的REITs的試點對整個REITs市場的發展應會有一定的推動作用。

總體來說,財富管理與地產金融的發展應該是相輔相成的。房地產相關的實物資產在居民財富結構中占比過高。通過地產金融的發展和與地產相關的金融產品的推出,可以提高地產相關的資產投資的流動性,使得更多的投資人能夠更加合理地配置地產相關的金融資產,也能夠幫助傳統的地產企業實現轉型,實現實物資產向金融資產的進一步轉化。目前我們看到資產證券化整體的發展非常迅猛,同時也面臨一系列的挑戰,但這些挑戰都是在我們前進的過程中可以逐步化解的。我們才剛邁出第一步,只有一步步地通過市場實踐,我們才能進一步提高市場的有效性,實現地產金融跟財富管理的完美結合。

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編輯:顏回

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